Généralités

Le collateral est la mise à disposition auprès d’un tiers (contrepartie pour de l’OTC, chambre de compensation pour les produits listés et l’OTC cleared) d’un asset (devises, actions, obligations, commodities …) pour garantir un risque auprès de ce tiers.

Le tiers n’est généralement pas propriétaire des assets qu’il a en dépôt tant que le risque n’est pas réalisé. Si le risque se réalise et que la contrepartie ne peut assumer sa perte alors le tiers sera remboursé tout ou partie sur le collatéral qu’il a en dépôt.

Le tiers qui a le collatéral en dépôt est appelé collateral holder.

La contrepartie qui a envoyé le collatéral au tiers est appelé collateral pledger.

Le tiers doit généralement rémunérer le dépôt à sa contrepartie, il peut avoir le droit de placer lui-même le collateral pour obtenir lui-même une rentabilité, ce n’est pas une obligation, cela dépend du collateral agreement.

Le collateral agreement est le document contractuel qui définit comment les contreparties vont collaborer pour couvrir mutuellement leurs risques avec du collatéral.

Collatéral : Une évolution en rupture

Suite à la crise des subprimes, pour éviter qu’à nouveau n’apparaissent des risques systémiques (la faillite d’une banque entraîne la faille d’autres banques en chaîne), le sommet du G20 à Pittsburg en 2009 a mis une pression forte sur les banques en demandant aux banques de collatéraliser leurs échanges (qui devient contraignantes à partir du G20 de 2011 avec des dates targets définies).

“All standardized OTC derivative contracts should be traded on exchanges or electronic trading platforms, where appropriate, and cleared through central counterparties by end-2012 at the latest. OTC derivative contracts should be reported to trade repositories. Non-centrally cleared contracts should be subject to higher capital requirements.”

Les contrats dérivés OTC
• Standardisés ont été tous clearés par des chambres de compensation à partir de fin 2012
• Non standardisés devaient normalement tous être collatéralisés à partir de fin 2016 (en pratique, c’est toujours en cours).

Le nouveau cadre de marché et les évolutions réglementaires entraînent une augmentation des coûts en capital et des liquidités, ce qui place la gestion du collatéral comme une évolution majeure des marchés financiers, et le transforme en un outil essentiel d'atténuation des risques, de gestion des liquidités et d'accroissement des revenus.

La gestion du collatéral est un point central d’une évolution majeure des marchés financiers et ne peut être ignorée, car elle est en train de refaçonner une partie de l'industrie des FinTech.

Le collatéral sur OTC/OTC Clearé/marchés listés

Qui échange du collatéral ?

Pour éviter tout risque systémique, toutes les banques, institutions financières, intervenant de marchés, banques centrales doivent échanger du collatéral selon le schéma ci-dessous.

Collatéral : Principe générique

Après que les deux contreparties aient négocié et acté un document de support de collatéral, les contreparties entament alors le cycle d’étapes ci-dessous :

     1. Calcul de l’exposure

Les trades qui sont soumis à la collatéralisation sont régulièrement marked to market (MtM) à une fréquence définie par le collateral agreement (quotidiennement normalement aujourd’hui.)
La contrepartie avec une MtM négative sur le portefeuille collatéralisé doit livrer du collatéral à la contrepartie avec la MtM positive de manière à ce que cette dernière ne soit plus en risque.
Beaucoup de paramètres influent sur l’exposition mutuelle des contreparties : les prix changent, certains trades arrivent à maturité, de nouveaux trades arrivent à maturité -> cela fait varier le MtM du portefeuille

     2. Calcul de la valorisation du collateral déjà pledgé

La valeur du collatéral déjà pledgé varie en fonction des prix du marché.

     3. Définition de l’appel de marge

La valeur de l’appel de marge global par type de risque va être grossièrement Exposure – Valeur du collateral pledgés sur ce type de risque.

     4. Margin call Notice & Allocation proposal

La contrepartie A (en risque) envoie une margin call notice à l’autre contrepartie, en lui détaillant les risques et montant à couvrir.
Si la contrepartie B (avec une MtM positive) refuse partiellement ou totalement, alors les deux contreparties vont entamer un process de dispute (qui sera détaillé dans un prochain article).
Si la contrepartie B accepte, alors elle va allouer et envoyer une proposition d’allocation à la contrepartie A (il s’agit d’envoyer la liste des assets qu’on compte livrer pour couvrir chaque type de risque).
La contrepartie A va vérifier que la valeur des assets proposés couvre bien les risques, que ces assets font parties des assets acceptés tel que défini dans le collateral agreement et que les assets proposés lui conviennent puis va donner son accord à la contrepartie B.

     5. margin call & Livraison

La contrepartie B va livrer à la contrepartie A les assets proposés dans l’allocation proposal et ainsi éliminer le risque pour la contrepartie A en cas de défaut de la contrepartie A.

Les contreparties continuent ce cycle jusqu’à ce qu’une contrepartie fasse défaut ou jusqu’à ce que les contreparties mettent fin à leur accord et soldent leur échanges.

Type de risques

Le collateral agreement va définir des algorithmes de calcul qui vont permettre de calculer des expositions par typologie de risque.

Les typologies de risque à couvrir vont donc dépendre du collateral agreement, et du type de classe d’instruments financiers sur lequel porte le collateral agreement.
On trouvera notamment classiquement les types de risque ci-dessous :

• VM : Variation Margin (ou Mark to Market): appel de marge utilisé pour compensé le PNL quotidien
• IA : independent Amount: l’independent amount est un montant additionnel d’appel de marge qui est exigé en plus de la market value du portefeuille de trades. Le but principal de l’IA est de protéger contre une variation brusque de la market value entre 2 appels de marge. L’IA est généralement fixé par un pourcentage du montant fixe ou un pourcentage du montant du portefeuille, avec la mise en place de BIS/IOSCO, il est recommandé de ne plus utilisé l’IA, mais l’IM.
• IM : Initial Margin : L’IM reflète la taille de l'exposition future potentielle.
L’IM a pour but de protéger les contreparties face à une exposition future potentielle qui pourrait découler des changements futurs de la mark to market value pendant le délai de close out et de remplacement de la position au cas où une ou de plusieurs contreparties ferait défaut.

Type de collateral agreement pour l OTC

Selon les types d’instruments financiers, on utilisera différents types de collateral agreement

• Interest Rate Swaps, Options, Currency Swaps

  • CSA: Credit Support Annex

• Repos

  • GMRA: Global Master Repurchase Agreement

• Securities lending

  • GMSLA: Global Master Securities Lending Agreement

Le collateral agreement le plus utilisé est le CSA, ce template de collateral agreement évolue pour devenir plus standardisé afin de pouvoir s’adapter à l’OTC Cleared agreement.
Deux contreparties peuvent avoir négocié plusieurs collateral agreements s’ils sont amenés à faire des trades sur différents types d’instrument financiers.

Découvrir le précédent article d'Erwan, CLS Bank : Back to Basics